报告要点
1、全球第七、国内第一的IP授权提供商芯原依托自主半导体IP，为客户提供平台化、全方位、一站式芯片定制服务和半导体IP授权服务。产品方面，公司拥有丰富的IP库，覆盖图形处理器、神经网络处理器、视频处理器、数字信号处理器和图像信号处理器、数模混合和射频等，以及在此之上开拓的多种一站式芯片定制服务及解决方案；技术方面，公司在传统CMOS、先进FinFET和FD－SOI等全球主流半导体工艺节点上都具有优秀的设计能力，已拥14nm／10nm／7nmFinFET和28nm／22nm FD－SOI工艺节点芯片的成功流片经验；客户方面，公司已受到全球领先的半导体知名企业、大型互联网公司的认可，客户包括英特尔、博世、恩智浦、博通、Facebook、谷歌、亚马逊、华为等。公司已成为中国大陆排名第一、全球排名第七的半导体IP授权服务提供商，在优秀的产品与技术、良好的客户结构加持下，公司未来的竞争力将进一步加强。
2、下游应用多点开花，半导体市场空间广阔当今半导体产业已进入继个人电脑和智能手机后的下一个发展周期，其最主要的变革力量源自于物联网、云计算、人工智能、大数据和 5G 通信等新应用的兴起。全球半导体行业的市场规模将从2019年的4000亿美元增长至2030年的1万亿美元。公司的产品广泛的应用于上述领域，在物联网、AI、高清视频处理、大数据等行业的快速发展下，公司未来发展可期。
3、行业分工不断细化，IP市场逐渐扩大随着集成电路行业的不断发展，行业内分工不断细化，IC设计则成为各分工中占比较大的环节。随着超大规模集成电路设计、制造技术的发展、先进制程的演进、线宽的缩小，芯片中晶体管数量大幅提升，使得单颗芯片中可集成的IP数量也大幅增加。全球半导体IP市场将从2018年的46亿美元增长至2027年的101亿美元，公司作为全球领先的半导体IP供应商，将优先受益。
4、盈利预测与投资建议 公司处于中国芯片崛起大业的重要环节，随着设计研发水平提升以及IP储备增强，公司更加有选择性地进入先进技术领域和优质客户群体，提升自身市场竞争力。我们预计2020－2022年营收为17．37亿、22．57亿和27．59亿元，归母净利润为－0．67亿、0．8亿、1．75亿元，给予“增持”评级。
5、风险提示AI进程、物联网行业发展低于预期；芯片一站式芯片定制业务毛利率提升不及预期；研发投入效果不及预期。
报告正文
1、芯原股份：国内领先的IP供应商
1．1 芯原业务基本介绍
芯原股份是一家依托自主半导体IP，为客户提供平台化、全方位、一站式芯片定制服务和半导体IP授权服务的企业。公司至今已拥有高清视频、高清音频及语音、车载娱乐系统处理器、视频监控、物联网连接、数据中心等多种一站式芯片定制解决方案，以及自主可控的图形处理器IP、神经网络处理器IP、视频处理器IP、数字信号处理器IP和图像信号处理器IP五类处理器IP、1，400多个数模混合IP和射频IP。应用领域广泛包括消费电子、汽车电子、计算机及周边、工业、数据处理、物联网等，主要客户包括IDM、芯片设计公司，以及系统厂商、大型互联网公司等。
1．1．1 公司技术变迁历史沿革
公司自设立以来，持续进行芯片定制技术和半导体IP技术的积累。公司坚持以内部自主研发为主，适时对所需的技术和团队进行准确的收购和引进、吸收再创新，不断丰富一站式芯片定制解决方案、扩大半导体IP授权服务范围，提升在技术服务的多样性和广泛性，完善和提高平台化芯片设计服务能力。
1．1．2 营收构成及业务
公司主要为市场所提供的一站式芯片定制服务和半导体 IP 授权服务，服务主要面向消费电子、汽车电子、计算机及周边、工业、数据处理、物联网等。
2019年营业收入为13．4亿元，其中一站式芯片定制业务占比为67．33％，IP授权业务占比32．67％。从下游应用领域来看，公司收入主要来自在消费电子、物联网和数据处理等。
（1）一站式芯片定制服务一站式芯片定制服务是指向客户提供平台化的芯片定制方案，并可以接受委托完成从芯片设计到晶圆制造、封装和测试的全部或部分服务环节，充分利用半导体IP资源和研发能力，满足不同客户的芯片定制需求，帮助客户降低设计风险，缩短设计周期。一站式芯片定制服务具体可分为两个主要环节，分别为芯片设计业务和芯片量产业务。芯片设计业务主要指根据客户对芯片在功能、性能、功耗、尺寸及成本等方面的要求进行芯片规格定义和IP选型，通过设计、实现及验证，逐步转化为能用于芯片制造的版图，并委托晶圆厂根据版图生产工程晶圆，封装厂及测试厂进行工程样片封装测试，从而完成芯片样片生产，最终将经过公司技术人员验证过的样片交付给客户的全部过程。芯片量产业务主要指在样片通过客户验证后，根据客户需求委托晶圆厂进行晶圆制造、委托封装厂及测试厂进行封装和测试，并提供以上过程中的生产管理服务，最终交付给客户晶圆片或者合格芯片的全部过程。
（2）半导体IP授权业务
公司半导体IP授权业务主要是将集成电路设计时所需用到的经过验证、可重复使用且具备特定功能的模块（即半导体IP）授权给客户使用，并提供相应的配套软件。（此业务是除在一站式芯片定制业务中使用自主半导体IP之外存在的）。
1．2 两大业务助力业绩发展，持续重视研发未来可期1．2．1 经营业绩稳健增长
公司业绩稳定增长。报告期内，公司实现营收约13．4亿元，同比增长26．71％；销售毛利率基本维持在40％左右，净利润也随公司发展有所提升。在公司两大业务中，一站式芯片定制业务2019年实现营收9．02亿元，同比增长20．91％，增长较稳定，毛利率约13．7％；IP授权业务实现营收4．38亿元，同比增长40．38％，增速较快，毛利率为94．8％。
对公司两大业务的毛利率进行同行业的对比时，结合数据可得性等因素，选择了主要从事一站式芯片定制业务的智原、创意电子、世芯，以及提供半导体IP授权服务的ARM和CEVA来进行比较。
两大业务盈利能力各有千秋，毛利率尚有增长空间。首先来看半导体IP授权业务，半导体IP授权业务由于主要研发成本费用化而呈现出较高毛利率水平，芯原半导体IP授权业务毛利率与同业企业相比略高；对于一站式芯片定制业务，公司毛利率相对较低，原因有：1）芯原采取晶圆厂中立策略，与国内外供应商均保持了良好合作关系，在降低经营风险的同时也造成其芯片定制业务毛利率相对较低。2）智原存在部分半导体IP授权业务，因此其毛利率相对创意电子、世芯较高。随着芯原一站式芯片定制业务领域业务初步成熟度，可复用性等规模优势逐渐增大，技术逐步提升，公司的毛利未来有望实现突破，赶超国内外同业厂商。
1．2．2 重视研发储备人才
公司保持较高研发投入。报告期内，公司研发费用分别为3．32亿元、3．47亿元、4．25亿元，2019年研发费用较上年增加22．36％。公司所处的集成电路行业为高度技术密集型行业，公司保持较强研发投入以不断增强在半导体IP和芯片定制领域的技术实力。报告期各期末，公司研发人员数量分别为542人、623人、789人，占全部员工数量比例分别为82．12％、83．74％、84．29％；同时，最近一期末公司员工总数中超过65％具有硕士研究生及以上学历背景，可以看出公司重视人才的引进和储备。
报告期内，公司研发费用率分别为30．71％、32．85％、31．72％，高于以芯片定制为主业的公司，低于以半导体IP授权为主业的公司，与同样存在芯片定制及半导体IP授权业务的智原相对接近。公司研发费用率保持较高水平，主要原因是公司多年持续保持对半导体IP及芯片定制的研发投入，以保持自身半导体IP储备和一站式芯片定制业务的竞争优势。
