中芯国际:“涨”声不停,业绩继续牛

长桥海豚投研
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中芯国际(0981.HK/688981.SH) 北京时间2月10日晚,港股盘后发布 2021年度第四季度财报(截至2021年12月),要点如下:

1、整体业绩:收入端符合指引,毛利率再超预期。中芯国际本季度虽然交出了历史新高的季度收入,同时市场对公司的收入已有相关预期。而公司本次财报最为亮眼的是毛利率。公司本季毛利率同样达到历史新高的35%,并再一次超出市场预期(33.8%)。

2、细观三大核心指标:收入、毛利率和产能利用率。收入端通过量价分拆,虽然中芯国际的出货量仍有增长,但价格是公司本季收入增长的主要驱动力。在成本分拆下,价格同样也是毛利率提升的最关键因素。虽然成本端有所上升,但价格提升进行转嫁最终实现毛利率的再创新高。产能利用率方面,公司本季在产能扩张下出现略微下滑,但仍处于99.4%的历史高位。

3、业务进展情况:28nm及以下制程占比创新高,国产替代继续进行。28nm及以下制程占比再创新高,占比接近两成。该节点制程占比的提升反映了,在产能上公司仍在扩张,同时其他客户已经有能力并弥补了H厂商的需求缺口。中国内地及香港地区收入占比继续提升,公司在该地区的收入占比接近七成。同时也反映了,中国半导体的国内替代没有停下脚步,在不断提升中。

4、下季度指引:中芯国际预期2022年第一季度收入环比增长15-17%,毛利率36-38%。两项指标,双双大幅超过收入不增长(15.79亿)和毛利率下滑(32.97%)的市场原有预期,市场对中芯国际一季度业绩存在方向性误判。中芯国际的收入和毛利率,两项均有望在下季度再创新高。

整体观点:

中芯国际,本季度整体交出了不错的“答卷”。虽然季度收入端并没有给出超预期的表现,但毛利率的亮眼表现给市场带来业绩超预期的结果。

长桥海豚君通过分拆,本次毛利率的超预期主要来自于价格端上涨的优异表现。价格的上涨,既有行业层面涨价的带动,也有公司产品结构性提升的因素。28nm及以下的占比再创新高,不仅让市场看到公司客户的饱和度,也看到了公司仍在继续扩产。而国内客户占比的提升,体现着国产替代的长逻辑继续进行。

相比于四季度的财报,中芯国际更让人惊喜的是,公司给出了更加亮眼的下季度指引。下季度中芯国际收入有望实现环比15-17%的增长。结合此前联电给出的指引来看(出货量维持,价格增长约5%),中芯国际有望在下季度实现量价齐升。同时下季度毛利率36-38%的指引,更是体现公司看好下季度的价格继续提升。综合公司指引情况,中芯国际下季度财报有望再创历史。

本次财报详细内容,详见下文:

关于中芯国际,要知道什么?

中芯国际是中国大陆最大的芯片制造公司,拥有大陆地区最先进的制程工艺和最大的产能规模。从中芯国际的财报看,公司是一家纯粹的芯片制造厂,业务中晶圆收入占比达到9成以上。那么,在中国和美国等不断重视和加码半导体行业的大背景下,如何看待现在的中芯国际呢?

对中芯国际的研究,有短中期和长期的两个视角来展开:

1)长期视角:半导体国产替代的确定性趋势。中国半导体市场的供需缺口,支撑中芯国际等芯片制造公司国产替代的长逻辑。正如长桥海豚君在《中芯国际(上)论龙头的攻 “芯” 术》中谈到的现状“在全球35%的半导体销售市场中,中国地区内仅仅供应全球15%的晶圆,中国市场存在巨大的供需缺口”。

2)短中期视角:行业景气推动下的业绩得到释放。整个半导体行业的供需失衡,推升行业景气度。需求端面临着新能源、5G、IoT等新需求的出现,而供给端又遭受疫情停工、海运等影响,半导体行业整体呈现供不应求的局面,推动行业进入涨价周期。中芯国际等芯片制造公司在芯片涨价的情况下,收入和盈利能力实现双升,带来业绩释放期。

中芯国际作为上市公司,市场最关心的仍然是公司的业务进展和业绩情况。其中影响业绩最核心的三大指标主要是收入、毛利率和产能利用率,这也是对中芯国际财报最关注的数据。芯片涨价,直接带来公司收入的增长,同时也在成本结构中提升了公司的毛利率水平。同样的是,中芯国际作为全球领先的芯片制造公司,财报数据也能反映整个芯片制造行业的变化情况,比如芯片涨价是否还在持续,以及原材料成本端是否紧缺等行业问题。

关于本次财报,长桥海豚君主要关注以下几个问题:

1、整体业绩vs市场预期:中芯国际的三大核心指标,收入、毛利率和产能利用率,是否有超预期表现?

2、收入增长的具体来源:本季度公司收入增长,量和价格方面分别贡献了多少?

3、毛利率提升的来源:本季度公司毛利率提升,价格和成本变化如何?原材料涨价是否还有影响?

4、业务开展情况:芯片自主化的大方向下,国产替代的进度如何?中芯国际各制程节点的产能情况如何?

5、经营业绩方面:中芯国际本季度经营面有什么变化?存货和应收账款是否合理?EBITDA的情况如何?

核心指标看中芯国际:

收入、毛利率和产能利用率

核心指标1:收入端

2021年第四季度中芯国际实现营收15.80亿美元,环比增长11.6%,符合公司指引预期(11-13%)。公司本季度的收入增长,受晶圆出货量增加和价格提升的两方面影响。其中晶圆出货量增长来自于公司的扩产,而价格方面上涨主要受行业高景气的推动和产能结构上的提升。

来源:公司财报,长桥海豚投研

从量和价的维度来具体分析,本季度中芯国际收入增长的主要驱动力:

①量的维度,中芯国际本季晶圆付运量(等效8寸)达到1723千片,环比增长0.2%。

②价的维度,中芯国际本季单晶圆收入(等效8寸)为917美元,环比增长11.4%。从量价分拆来看,本季度公司营收增长的主要驱动力来自价的提升。中芯国际的单晶圆收入首次站上900美元,从价格端折射出晶圆景气度继续提升的情况。

来源:公司财报,长桥海豚投研

核心指标2:毛利率

2021年第四季度中芯国际的毛利率为35%,环比提升1.9pct,超市场一致预期(33.8%)。公司季度毛利率的超预期表现,主要来自于产品价格端提升所致。

对公司进行成本结构拆分,分析本季度中芯国际毛利率提升的来源:

单片毛利=单片晶圆收入-单片固定成本-单片可变成本

1)单片晶圆收入:中芯国际本季单晶圆收入(等效8寸)为917美元,环比增长94美元/片。

2)单片固定成本(折旧及摊销):本季单片固定成本(等效8寸)为228美元,环比增长16美元/片。

3)单片可变成本(其他制造费用):本季单片可变成本(等效8寸)为368美元,环比增长29美元/片。

4)单片毛利:中芯国际本季单片毛利(等效8寸)为321美元,环比增长49美元/片。

通过成本分拆发现,中芯国际本季度单片固定成本和可变成本都有上升,而季度毛利的提升主要来自于价格所带来。

单片固定成本的上升,主要由于公司新产能的释放带来,公司并仍处于产能扩充中。可变成本的提升,主要受材料等成本影响。最终毛利率的提升,表明公司通过价格提升将成本项的增加实现了转嫁。

来源:公司财报,长桥海豚投研

核心指标3:产能利用率

产能利用率指标,不仅反应中芯国际季度经营情况,也从中能折射出整个晶圆制造行业的景气度趋势。晶圆制造行业景气度推升,带动中芯国际及同行多家厂商持续出现满产的现象。

2021年第四季度中芯国际的产能利用率99.4%,在连续两个季度产能利用率超过100%,公司的产能利用率在本季度略有回落,其中有公司扩产的因素。结合此前联电公布的105%产能利用率情况,整个晶圆制造行业仍处于产能利用率的历史高位。

但同时也能看到不同的点在于,联电的产能利用率在本季仍能维持在105%,而中芯国际出现略微回落的表现,而两厂商的差异也有扩产节奏和客户结构不同。中芯国际目前以中国及香港地区客户为主,而联电相对有更多的国际客户,在客户地区分布上更为分散。

来源:公司财报,长桥海豚投研

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